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趙永均:驅動力減弱,焦炭或轉頭下跌

2020-11-20 09:39:00

  焦炭自上市以來,01合約有三次突破2500上方,分別是1801和1901合約以及現在的2101合約,由于1801僅盤中短暫沖至2500上方,所以本文主要對比當前與1901合約高點時期(2018年8月)基本面情況,以史爲鑒。我們判斷:
  1.去産限産政策擾動下,供應收緊預期在2018年達到頂峰;今年年底前待淘汰産能剩余尚有近2000萬噸,但這部分收緊預期或已在前期行情中有所預支;
  2.終端需求仍在修複中,重回疫前水平有難度;而受益于宏觀形勢向好,市場情緒偏樂觀,此背景下焦炭需求旺盛,需求端驅動增強;
  3.今年9月供需缺口已減至92萬噸,低于2018年7月供需缺口水平(244萬噸),當前供需錯配對價格的支撐恐弱于彼時;
  4.焦炭基差偏低,估值高于高點時期,後期基差或以期貨下跌而回歸;
  焦炭盤面目前以高位震蕩爲主,通過對比基本面,我們發現其驅動力不足高點時期九成,因此盤面短期高位震蕩後料將轉頭下跌,恐難再站上2500。
  一、政策調節效應已轉弱
  去産限産政策擾動下,2018年供應收緊預期達到頂峰。2016年至2018年,國家針對煤-焦-鋼行業發布了系列去産能及環保限産政策,奠定了“以鋼定焦、減量置換”的政策基調,焦炭期現價格應聲上漲:2016年煤-鋼去産限産利好焦炭,期價較年初漲近140%;2017年政策主要通過需求端和成本端影響價格走勢,供給端影響在年末有較強體現;2018年焦炭市場延續前兩年的火熱行情,期現價格震蕩區間進一步收窄並上移,政策通過供應端調節價格的作用逐漸加強。
  供應收緊預期提前預支,後續對焦價調節有限。“藍天保衛戰”發起後,各地焦炭産能去化預期逐步兌現,但執行力度並不理想。2020年是藍天保衛戰收官之年,目前河南年底前待淘汰焦化産能剩余830萬噸,山西則剩余890萬噸。然而,這部分供應收緊預期或已在前期行情中有所預支。此外,新增産能投産進度緩慢,對供給端影響有限。
  二、終端需求羸弱不減成材産量
  終端需求仍在修複中,重回疫前水平有難度。2018年起,基建投資增速開始回落,累計同比增速從年初20%降至4%。反觀當前,基建投資已逐步從疫情中恢複,今年10月實現累計同比增速0.7%,較9月增加0.5PP,符合我們此前判斷,但較高點時期仍有較大差距,預計年末累計增速有望重回1%至2%區間。此外,行業融資收緊沖擊房地産投資增速,但考慮樓市韌性,預計年底仍可保持一定增速,但恢複至疫情前水平難度較大。
  焦炭需求旺盛,需求端驅動增強。疫情後,國內宏觀形勢整體向好,外部環境不確定性降低,市場情緒偏樂觀。在此背景下,盡管終端需求仍在修複,但成材産量不減反升:10月生鐵産量增速再創新高,達到9.4%,1至10月生鐵産量累計同比+4.3%,且産量絕對值和增速均明顯高于高點時期。河北鋼廠檢修量不及去年,且略低于高點時期水平,可見當前環保限産力度較往年有所減弱。綜合考慮成材産量及限産力度,我們判斷當前焦炭需求略強于高點時期。
  三、供需錯配弱驅動,庫存狀態有利
  供需錯配但動能弱于彼時。10月焦炭與生鐵産量增速繼續劈叉:10月焦炭産量同比+2.2%,1至10月焦炭産量同比-0.7%,遠不及生鐵産量增速。單從焦炭産量及過剩量來看,焦炭供給從4月開始出現缺口,峰值達到368萬噸,這促使焦炭市場進入主動補庫階段,焦炭月度産量也不斷推高,8月達到峰值後逐月回落,9月供需缺口已減至92萬噸,低于2018年7月供需缺口水平(244萬噸),當前供需錯配對價格的支撐恐弱于彼時。
  焦炭總庫存狀態整體更利好焦價。焦企庫存位于去庫區間尾部,與高點時期相似,獨立焦化廠庫存屢創新低,庫存同比-61%,降幅超過高點時期的-43%。主産地鋼廠補庫積極,庫存同比+1.5%,不同于彼時庫存同比(-1.7%),出現累庫趨勢。值得注意的是,彼時港口庫存處于累庫區間尾部,而當前港口庫存處于去庫區間尾部,近兩周增加3萬噸,庫存仍同比-47.4%。考慮各方庫存情況及權重,我們判斷當前焦炭整體庫存處于偏低水平,較高點時期更利好焦價。
  四、高估值、高成本
  焦炭估值高于高點時期,但焦煤對成本支撐更強。高點時期焦炭基差落在-150至-100元/噸區間,而當前焦炭基差則維持在-200至-150元/噸區間,期貨升水現貨較高,後期基差或以期貨下跌而回歸。焦企現金利潤率達到22%,較彼時提高2.4PP。反觀煤焦比和鋼焦比,我們判斷當前的焦煤對焦炭成本支撐更強,而鋼焦比落入低位區,且略低于對標時期,給焦炭上方留出的空間顯然不多。
  五、焦炭01合約恐難再站上2500
  截至2020年11月17日,第七輪提漲基本落地,全國噸焦平均利潤突破500元。此前,我們樂觀預估第七輪提漲落地後,會再有二輪提漲;目前來看,盡管供需矛盾短期內難以改善,但第七輪提漲落地速度不及預期,疊加鋼廠利潤受擠壓、鐵礦石價格擡頭等因素,現貨再度提漲的可能性較小。
  對比港口貿易資源,當前盤面定價尚未偏離合理價格區間,對于是否能再站上2500,對比分析發現,當前基本面驅動力不及1901合約高點時期的九成。基于此,我們判斷焦炭01合約恐難再站上2500。

來源:大宗內參

編輯:網站實習1

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